Realer Reichtum und finanzieller Reichtum in den Wirtschaftstheorien
Die Unterscheidung zwischen realem Reichtum und finanziellen Rechten an realem Reichtum (Finanzvermögen) ist eine grundlegende Prämisse der politischen Ökonomie, die sowohl von der neoklassischen als auch der marxistischen Denkschule anerkannt wird. Ungeachtet der radikalen Unterschiede, mit denen die beiden theoretischen Ansätze die Beziehung zwischen den beiden Formen des Reichtums in der Wirtschaft betrachten[1], sind sich beide in der Erkenntnis einig, dass finanzielle Rechte vom zugrunde liegenden realen Reichtum abhängig sind, da sie Rechtsansprüche auf materielle Güter und Dienstleistungen oder die durch sie erzeugten Einkommensströme darstellen. Dieses Abhängigkeitsverhältnis wird jedoch im Kontext der Finanzinflation – d. h. des kontinuierlichen Preisanstiegs von Finanzanlagen (Wertpapiere, Aktien usw.) – und der exzessiven Spekulation sehr viel weniger deutlich, wenn die beiden Formen des Reichtums seit den 1990er Jahren zunehmend divergierende Trends aufweisen[2]. Dies hindert beide Denkschulen daran, die Ursachen und Auswirkungen des Prozesses der Finanzialisierung der Wirtschaft im 21. Jahrhundert angemessen zu erklären, der diese Divergenz auf ein paroxysmales Niveau gebracht hat und die Verteilungsungleichheiten erheblich verstärkt (siehe Piketty 2014)[3]. Wir stellen nämlich fest, dass die aus diesen Vermögenswerten ableitbaren Gewinne nicht wirklich Einkommenscharakter haben, zumindest nicht in dem Sinne, wie das Konzept des Einkommens in der Wirtschaftsliteratur immer betrachtet wurde, d. h. als genaues Gegenstück zum Wert der Produktionsströme. Aus diesem Grund scheint ihre beträchtliche und nicht nur vorübergehende Ausweitung, die einen reinen Geldtransfer von den Einkommen der Produktionsfaktoren zu den Renten impliziert, weder dem Konzept der legitimen Entlohnung der Produktivität der Produktionsfaktoren – wie es die neoklassische Schule vertreten würde – noch dem Konzept der Ausbeutung der Arbeitnehmer und des Konflikts zwischen Kapital und Arbeit – wie es die klassischeren marxistisch inspirierten Schulen vertreten würden[4]– unmittelbar zuzuschreiben zu sein.
Keynes und seine Epigonen
Wir müssen also feststellen, dass das exponentielle Wachstum der Preise von Finanzaktiva impliziert, dass eine große Masse an liquiden Mitteln zu einer kontinuierlichen Nachfrage nach ihnen führt, die jedoch mit einer geringen Reproduzierbarkeit ihres Angebots konfrontiert ist[5], und somit den Anstieg ihres Wertes in sehr kurzen Zeitintervallen (sogar weniger als ein Tag) bewirkt. Dies begünstigt, auch mit Hilfe der Hebelwirkung[6], die Bedingungen für spekulative Wetten und für die Stärkung der Märkte, auf denen solche Wetten abgeschlossen werden, eine unabdingbare Voraussetzung für die Bildung riesiger Finanzvermögen. Keynes hatte als einer der ersten Ökonomen verstanden, dass Geld nicht nur zur Finanzierung von Produktionstransaktionen und zur Inflationierung von produzierten Gütern verwendet wird, sondern auch, neben Vorsichtsmaßnahmen, zum Kauf von Finanzaktiva mit dem Ziel, von der Differenz zwischen den Preisen, zu denen sie gekauft und verkauft werden, zu profitieren, indem er die durchschnittliche Meinung derjenigen vorwegnimmt, die dasselbe beabsichtigen (siehe das Beispiel des Schönheitswettbewerbs, in Keynes 1936, S. 154-155). In jedem Fall wird in Keynes’ Analyse die Präferenz für Liquidität als gegeben angenommen und die Auswirkungen vernachlässigt, die eine erhöhte Geldnachfrage aus spekulativen Gründen auf die Produktion haben könnte, da gleichzeitig die Ausgabenströme schrumpfen. Dadurch ist das einfache keynesianische Schema kaum geeignet, um zu verstehen, warum der Wert der Finanzanlagen zunehmend vom Wert der Produktion abweichen kann, was zu einer Entkopplung zwischen dem Wachstum der Finanzmärkte und der Leistung der Realwirtschaft führt[7].
Keynesʼ Einschränkung kann theoretisch gelöst werden, indem eine intertemporale Analyseperspektive eingenommen und die systematische Präsenz staatlicher Interventionen eingeführt wird, die gemäß der Lehre von Keynesʼ Epigonen, die von vielen modernen Regierungen bis Ende der 1970er Jahre befolgt wurde, als Defizit durchgeführt werden. Auf diese Weise könnte das Haushaltsdefizit als Nachfragestimulus wirken, indem es die vom Fiskus ausgelösten rezessiven Schübe neutralisiert (Bruno 2024)[8]. In diesem Schema bleibt es jedoch unmöglich zu erklären, warum der finanzielle Reichtum zunehmend vom realen Reichtum abweicht.
Sparschwemme und Nicht-Sättigung des Reichtums
Ein extremer Versuch, im Rahmen derselben intertemporalen Analyseperspektive eine keynesianische Erklärung zu liefern, besteht darin, die erstmals von Fed-Gouverneur Bernanke im Jahr 2005[9] aufgestellte Hypothese der Sparschwemme als ein Phänomen zu interpretieren, das unabhängig von der Entscheidung, öffentliche Defizite zu schaffen, fortbesteht und nicht durch eine (selbst sehr starke) Senkung des Zinssatzes wieder aufgefangen werden kann, wie dies in neoklassischen Modellen der Fall ist. Einen ähnlichen Weg beschreitet Sergio Bruno (2024), der in Erweiterung der Tobin’schen Analyse[10] das Phänomen des nicht nur vorübergehenden Überschusses der Ersparnisse gegenüber den produktiven Investitionen – und damit den Grund dafür, dass die Liquidität überwiegend in Finanzanlagen und nicht in die Produktion und die Innovationstätigkeit fließt – auf das Konzept der “Nichtbefriedigung des Reichtums” zurückführt, ein Grundsatz, der auf eine alte philosophische Ableitung zurückgeht und sich auf das ständige Streben von Individuen und Institutionen nach einer Vermehrung ihres Reichtums bezieht, die häufig über die Bedürfnisse des Konsums oder der wirtschaftlichen Sicherheit hinausgeht. Dieses Konzept, das über die psychologischen Beweggründe für die von Keynes erwähnte Vorliebe für Liquidität hinausgeht, wurde in den letzten Jahrzehnten durch die Verbreitung einer Ideologie, die die Marktmechanismen als Mittel zur Bedürfnisbefriedigung preist, sowie durch die Ausweitung privater Nutzungsmöglichkeiten wie Börsen, spekulative Finanzangebote, Versicherungen, Pensionsfonds und Investmentfonds verstärkt. Obwohl Brunos These zweifellos interessante Elemente enthält, gelingt es ihr nicht, die allgemeine Zunahme der Neigung zum Schätzen mit den tiefgreifenden Veränderungen des kapitalistischen Akkumulationsmechanismus im 21. Jahrhundert in Verbindung zu bringen. Dies hindert sie daran, die tatsächliche Machtdynamik, die den Prozessen der Finanzialisierung der Wirtschaft zugrunde liegt, vollständig zu verstehen. In diese Richtung zielt mein Erklärungsversuch.
Überkapazitäten und finanzielle Inflation
Unsere Interpretation des Prozesses der Finanzialisierung beginnt mit einer empirischen Beobachtung, die die Realwirtschaft betrifft. Seit Ende der 1990er Jahre ist das Vorhandensein von Überkapazitäten, die über das als “normal” angesehene Maß hinausgehen – selbst wenn man die Schwierigkeiten bei der statistischen Messung berücksichtigt -, in den meisten weltweit operierenden Branchen (Stahl, Autos, Basiselektronik usw.) ein klar erkennbares Merkmal. In den folgenden zwei Jahrzehnten setzt sich dieser Überschuss tendenziell fort, bis er in praktisch allen wichtigen Volkswirtschaften der Welt nahezu strukturell wird: nicht nur in den USA, den meisten europäischen Ländern und Japan, wo der Durchschnitt bei 73/74 % liegt, sondern auch in Schwellenländern wie China, Indien, einigen osteuropäischen Ländern und Brasilien (siehe Crotty 2002 und 2017, Lavoie 2016, Gahn 2022, Nikiforos 2021, Guo et al 2022). Das Produktionsmodell, das sich im 21. Jahrhundert im Zuge des Globalisierungsprozesses herausgebildet hat, hat sicherlich zur Verallgemeinerung dieses Phänomens beigetragen. Dieses Modell, das aus in verschiedenen Teilen der Welt verteilten Produktionsknotenpunkten besteht, die synergetisch zusammenarbeiten, um die Endprodukte oder -dienstleistungen zu produzieren, bedeutet, dass ein Ungleichgewicht, das in der Wertschöpfungskette nachgelagert ist, nacheinander auf alle anderen Knotenpunkte übertragen wird, sich verzweigt und das Ungleichgewicht in allen Volkswirtschaften des Planeten verstärkt. Auf diese Weise wird der Überschuss an Produktionskapazitäten, der in den Volkswirtschaften des kapitalistischen Zentrums festgestellt wird, schnell zu Überkapazitäten in fast allen peripheren Volkswirtschaften.
All dies bedeutet jedoch nicht, wie man meinen könnte, dass die (ganz oder teilweise) stillgelegten Maschinen im Laufe der Zeit bis zur Zerstörung verfallen und die Überkapazitäten beseitigt werden. Wie Andrea Fumagalli (2024) in seiner Rezension meines Buches Che cos’è la guerra? (Pannone 2023), in dem ich dieses Argument ausführlich darlege, treffend bemerkt hat, liegt der Grund in der neuen Form, die der Produktionsfaktor Kapital nach und nach angenommen hat. Seit 1985 zeigt der S&P500-Aktienindex (der die 500 amerikanischen Unternehmen mit der höchsten Börsenkapitalisierung zusammenfasst), dass der Anteil des immateriellen Kapitals (Patente, F&E, Marke, Ausbildung, Kommunikation usw.) zum ersten Mal den des materiellen Kapitals (Maschinen, Transportmittel, Gebäude) überholt hat. Diese Dynamik wurde durch die Merkmale des neuen technologischen Paradigmas der IKT begünstigt, das nicht mehr auf mechanischen, sich wiederholenden und statischen Technologien (Lagerproduktion), sondern auf sprachlichen und kommunikativen und dynamischen Technologien (Flussproduktion) beruht. Es geht nicht mehr nur um das Eigentum an den Produktionsmitteln, sondern zunehmend um das geistige Eigentum (Kontrolle der Wissensgenerierung und -verbreitung) sowie um die Steuerung der Finanzströme als neue Finanzierungs- und Valorisierungsquelle. Die Flexibilität des Produktionsfaktors Kapital veranlasst also, auch dank einer Reihe von Innovationen im Bereich der Bankkredite, dazu, mehr zu mieten als zu kaufen, um die Unternehmen vor den Risiken des physischen Verfalls[11 ] und der technologischen Veralterung zu schützen, wobei letztere durch die von der digitalen Revolution ausgelösten Transformationen immer stärker zum Tragen kommt. In jedem Fall stellt die Mietrate für Investitionsgüter einen Fixkostenfaktor für das Unternehmen dar. Diese Rate muss regelmäßig an die Bank gezahlt werden, wie im Mietvertrag festgelegt, und zwar so lange, wie das Kapital genutzt wird, unabhängig von der Höhe der Produktion oder des Umsatzes. Fallen die Verkäufe des Unternehmens geringer aus als erwartet, werden die festen Kosten der Leasingrate auf eine geringere Anzahl von produzierten und verkauften Einheiten verteilt, und das Unternehmen muss eigene Mittel einsetzen oder neue Schulden aufnehmen, um die Verpflichtung zu erfüllen. Eine anhaltende Überschreitung der Produktionskapazitäten über das als normal angesehene Maß hinaus führt daher zu Stückkosten, die systematisch über dem Mindestniveau liegen, und zu einem geringeren Gewinn als auf der Grundlage der getätigten Investitionen erwartet[12]. Dies führt dazu, dass sich die Erwartungen der Unternehmen verschlechtern, was sie dazu veranlasst, ihr Investitionsportfolio in Richtung des Erwerbs von Finanzanlagen zu diversifizieren, was zu deren Wertsteigerung beiträgt und Spekulationsblasen auf den wichtigsten Aktienmärkten der Welt aufbläht, auf denen das Finanzkapital seit den 1990er Jahren gemäß der Philosophie des Washington Consensus frei zirkulieren kann. Auf diese Weise ermöglichen es die Gewinne aus den Finanzaktivitäten, den Rückgang der Gewinne aus der produktiven Tätigkeit, die durch abwechselnde Phasen der Rezession, der Verlangsamung und der Stagnation immer stärker unter Druck gerät, auszugleichen (oder mehr als auszugleichen). Nach zwei großen Finanzkrisen (derjenigen nach dem NASDAQ-Börsencrash im März 2000 und derjenigen nach dem Zusammenbruch der Subprime-Hypotheken im Jahr 2007) begann der Wert der Finanzanlagen wieder stetig zu steigen, und die daraus erzielten Gewinne machten in den letzten 15 Jahren etwa 25-30 % der gesamten US-Unternehmensgewinne aus.
Rückkauf und Zentralisierung von Finanzvermögen
Der beeindruckende Anstieg der Aktienwerte nach 2008 (z. B. zwischen 2008 und 2022, S&P Index +200 %, NASDAQ +500 %) profitierte von
- von der enormen Verfügbarkeit billiger Kredite, die durch die “quantitative Lockerung” der Zentralbanken zur Wiederbelebung der Wirtschaft nach der Finanzkrise ermöglicht wurde
- von der Tatsache, dass ein beträchtlicher Teil dieser Liquidität in Rückkaufsoperationen geflossen ist, d. h. in den Rückkauf eigener Aktien, um die Aktienkurse zu stützen, neue Käufe eigener Wertpapiere attraktiv zu machen und Kapitalgewinne zu erzielen[13].
Genauer gesagt führen die Rückkaufprogramme, die auch aus steuerlicher Sicht äußerst vorteilhaft sind[14], zu einem enormen Gewinnzuwachs für die Aktionäre, da die Zahl der ausstehenden Aktien verringert wird, was den Wert pro Aktie erhöht und eine Vielzahl von Finanzakteuren anzieht, nicht zuletzt durch die breite Vergabe von Krediten und fremdfinanzierten Schulden an Personen mit geringer Kreditwürdigkeit (siehe Fußnote 6). Die Aktionäre der Unternehmen, die am meisten an diesen Programmen beteiligt sind, sind häufig große Finanzinstitute, Investmentfonds und andere institutionelle Anleger. Infolgedessen haben diese Einrichtungen ihren Anteil am Unternehmen erhöht, was ihre Kontrolle stärkt und die Unternehmensentscheidungen durch Abstimmungen auf Aktionärsversammlungen und andere Mittel (nicht bindende Abstimmungen, Aktionärsaktivismus, Mitteilungen und Versammlungen usw.) beeinflusst. Darüber hinaus konnten Top-Manager und andere Führungskräfte des Unternehmens ihre Vergütung aufgrund steigender Aktienwerte stark erhöhen, wodurch sich die Kluft zwischen ihren Einkommen und denen der übrigen Bevölkerung weiter vergrößert hat. Dies hat zu einer noch stärkeren Konzentration der Kontrolle in den Händen von Großaktionären und Führungskräften geführt, was einer gerechteren Verteilung der Entscheidungsgewalt und der Unternehmensgewinne abträglich ist[15]. Dieser Prozess findet nun unabhängig von der Wettbewerbsdynamik zwischen stärkeren und weniger starken Unternehmen statt (siehe oben) und läuft parallel zum Mechanismus der produktionsbasierten Wertschöpfung. Dieser Mechanismus ist in der Tat einer echten “strategischen Sabotage” ausgesetzt, da Mittel für Rückkäufe und andere spekulative Aktivitäten (Warentermingeschäfte, Währungen, Edelmetalle usw.) von produktiven Investitionen abgezogen werden, selbst in den Sektoren/Unternehmen mit der größten Innovationsfähigkeit (siehe Turco 2018, Lazonick 2023). Die so erzielten Gewinne, die oft in Steuer- und Regulierungsparadiesen im Ausland geparkt sind und auf eine gewinnbringende Verwendung warten, werden zum Erwerb von Beteiligungen an einer Vielzahl von Unternehmen verwendet, die manchmal auf denselben realen Märkten miteinander konkurrieren, und zwar mit Hilfe von Finanzkonstrukten, die den chinesischen Schachteln ähneln.
Im Wesentlichen haben wir es zunehmend mit einem Produktionsmodell zu tun, in dem die Logik der Geldakkumulation, die von einer sehr kleinen Zahl von Wirtschaftsakteuren beherrscht wird, die Oberhand über die Logik der Produktion gewinnt. Das Ziel der Zentralisierung ist daher nicht mehr so sehr die Akkumulation von Kapital zur Erzielung von Profit, sondern die Zentralisierung der Kontrolle zur Akkumulation von Macht. Dieselbe Macht, die es ihnen ermöglicht, Regierungsentscheidungen und gesetzgeberische Maßnahmen zu konditionieren, die die Abwanderung von Ersparnissen zu Finanzaktivitäten und die Unterstützung ihrer Leistung (sogar zwangsweise) fördern, wie beispielsweise im Fall der Reformen des Renten-/Versicherungssystems[16 ] oder der Rückkaufsregelung (siehe Fußnote 14). In jedem Fall könnte kein Unternehmen, das auf die Akkumulation von Geldkapital abzielt, ohne die fortgesetzte Akkumulation von Sachkapital zur Produktion von Gütern leben, zumindest bis zu einem gewissen Grad. Die “Sabotage”, d.h. die Abschöpfung von Ressourcen zu Lasten der produktiven Investitions-/Innovationstätigkeit, kann daher nicht über bestimmte Grenzen hinausgehen, da der Kapitalismus selbst ohne die Produktionssphäre nicht existieren könnte. Dies gilt insbesondere für Sektoren wie digitale Technologien, Energie, Pharmazeutika und Verteidigung; sowohl wegen ihrer strategischen Bedeutung als auch wegen ihrer Fähigkeit, die Wetten der Finanzakteure auf ihre Vermögenswerte anzuziehen, wodurch Millionen von Kleinsparern über die Fonds, die ihre Vermögenswerte verwalten, in den großen Basar hineingezogen werden[17]. In anderen Industriesektoren hingegen, wie denjenigen, die auf die Produktion von Konsumgütern ausgerichtet sind, die einst die Weltwirtschaft beherrschten (z. B. Automobilbau, Haushaltsgeräte, Textilindustrie, Lebensmittelindustrie usw.), haben die anhaltenden Probleme der Überkapitalisierung im Finanzsektor zu einem Wertverlust dieser Vermögenswerte geführt. ), haben die anhaltenden Probleme mit Überkapazitäten, die durch die depressiven Auswirkungen der Pandemiephase noch verschärft wurden, zweifellos die Entscheidung der Unternehmen beeinflusst, Investitionen und Innovationen zu reduzieren und sich auf die Bewirtschaftung nicht ausgelasteter Produktionsanlagen und Kostensenkungen zu konzentrieren, um wettbewerbsfähig zu bleiben, sowie auf energische Versuche, von den Regierungen Anreize und Zugeständnisse durch Beschäftigungserpressung zu erpressen. Es ist daher wahrscheinlich, dass diese Sektoren ihre Existenz nur so lange hinauszögern oder eine gewisse (wenn auch reduzierte) Relevanz beibehalten können, bis die Logik der Geldakkumulation noch die Möglichkeit hat, von ihrem Wert zu zehren.
Schlussfolgerungen
Zusammenfassend lässt sich sagen, dass die zunehmende strukturelle Unfähigkeit der modernen Volkswirtschaften, das von ihnen selbst geschaffene produktive Potenzial zu nutzen, sich in einer anormalen Expansion der Geld- und Finanzwirtschaft niederschlägt, und zwar “mit einer Kraft und Geschwindigkeit, die in der Lage ist, die Regeln, die Programmierung und die realen Daten zu überwältigen und so das Vorrecht des Marktes, seine Funktion einer mehr oder weniger kohärenten Wertzuweisung zu erfüllen, aufzuheben“ (Volpi 2024). Ein kleiner Kreis von Wirtschaftsinteressen hat nun die Macht, das Tempo und die Richtung dieses Prozesses zu diktieren. Dadurch werden die Faktoren der Instabilität und Fragilität der Wirtschaftssysteme unaufhaltsam verstärkt. Es ist kein Zufall, dass die Krisenfaktoren der letzten drei Jahrzehnte mehr mit der Finanzialisierung der Produktion als mit der Produktionsstruktur selbst zu tun haben. Während im Fordismus die Krise ihren Ursprung in der Überproduktion oder Unterkonsumtion hatte und sich dann auf den Kredit und das Finanzwesen übertrug, ist heute das Gegenteil der Fall, was eine radikale Veränderung des Verhältnisses zwischen finanziellem und realem Reichtum bedeutet, das die politische Ökonomie seit ihren Anfängen kennzeichnet.
Literaturverzeichnis
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Anmerkungen
[1 ] Brutal synthetisch ausgedrückt: Die neoklassischen Schulen sehen den finanziellen Reichtum als Repräsentant und Vermittler des realen Reichtums, wobei effiziente Märkte sicherstellen, dass die finanziellen Werte den Wert der realen Güter und Dienstleistungen widerspiegeln und eine optimale Ressourcenallokation garantieren. Marxisten hingegen betrachten Finanzvermögen als eine Form von Kapital (fiktives Kapital), das sich zwar vom realen Reichtum ableitet, aber dazu neigt, sich von diesem zu lösen und Spekulation und Kapitalakkumulation zu fördern, was die Ungleichheit verschärft und wirtschaftliche Instabilität schafft (siehe Fußnote 4).
[2 ] Im Jahr 1980 entsprach der Wert des weltweiten Finanzvermögens in etwa dem des weltweiten BIP. Bis 2007 war dieser Wert deutlich auf 356 % des weltweiten BIP gestiegen, wie der McKinsey-Bericht zeigt. Heute ist das Verhältnis zwischen dem weltweiten Finanzvermögen und dem weltweiten BIP (weltweiteFinanztiefe) nach wie vor hoch, auch wenn es erhebliche Unterschiede zwischen den verschiedenen Verhältnissen und Messgrößen gibt. Einem Bericht des Internationalen Währungsfonds (IWF) zufolge ist das Verhältnis zwischen den weltweiten Finanzanlagen und dem weltweiten BIP in den letzten Jahren trotz einiger Schwankungen im Zusammenhang mit Finanzkrisen und globalen wirtschaftlichen Schwankungen sehr hoch geblieben und liegt bei etwa 300 %. Der Global Financial Stability Report 2023 des IWF hebt hervor, wie die globale Finanztiefe durch strengere finanzielle Bedingungen und steigende Inflation auf die Probe gestellt wurde, nennt aber keine genaue Zahl für 2023. Der allgemeine Trend deutet jedoch darauf hin, dass der Anteil der Finanzanlagen am globalen BIP hoch bleibt.
[3 ] In der Literatur haben viele Autoren den Begriff “Finanzialisierung” verwendet, um (zumindest einige) der in diesem Artikel beschriebenen Aspekte zu beschreiben. Die Beiträge sind jedoch recht uneinheitlich und lassen eine kohärente Sicht auf das, was zu erklären ist, vermissen (Krippner 2005, S. 181). Tatsächlich fehlt, wie sie zu Recht argumentieren (Carnevali et al. 2022), auch viele Jahre später – die Anfänge der Finanzialisierung sind bereits in den späten 1970er Jahren erkennbar – noch eine eindeutige Interpretation des Konzepts.
[Im 29. Kapitel des dritten Buches des Kapitals( 1894) erkennt Marx in der Tat an, dass die Notierung von Wertpapieren – die Börsenkapitalisierung – unabhängig vom Wert des tatsächlichen Kapitals geregelt wird, das diese Wertpapiere zumindest teilweise repräsentieren. Wenn diese Wertpapiere also kein tatsächliches Kapital darstellen, sondern lediglich Rechte auf zukünftige Erträge, wird das Recht auf dieselben Erträge in fiktives Geldkapital übersetzt , das ständigen Schwankungen unterliegt. Diese Schwankungen können jedoch nur eine begrenzte Zeit lang erheblich vom Wert des tatsächlichen Kapitals abweichen, der für Marx vom Arbeitswert abhängt. Danach, oft als Folge einer Finanzkrise, neigt die Börsenkapitalisierung dazu, sich neu auszurichten. “Die Fiktion des fiktiven Werts kann nicht ewig aufrechterhalten werden. Zu einem unbekannten Zeitpunkt in der Zukunft werden die Preise zu einer groben Übereinstimmung mit den Werten zurückkehren müssen [. . .]” (Perelman, Michael. 1990. Die Phänomenologie von konstantem Kapital und fiktivem Kapital. Review of Radical Political Economics, Vol. 22, Nos. 2-3, S. 83).
[5 ] Nur ein sehr kleiner Teil der Finanztransaktionen eines Jahres betrifft in der Tat neue industrielle Wertpapiere, die zur Finanzierung neuer Investitionen in Innovationen und produktives Kapital ausgegeben werden. Der Rest besteht aus dem (wenn auch nur teilweisen) Wechsel der Eigentümer von bereits in der Vergangenheit gebildetem Kapital (siehe Bruno 2024). Bestimmte Vermögenswerte, die Teil des Reichtumsbestands werden, können “produzierte Ströme” sein, wie z. B. Häuser, aber nur, wenn es sich um Häuser handelt, deren Produktion im selben Jahr abgeschlossen wird und deren Wert um den Wert des Bodens, auf dem sie stehen, bereinigt wird. Der Boden ist in der Tat etwas, das “existiert” und nicht produziert wird. Es ist jedoch zu bedenken, dass die in einem Jahr produzierten und verkauften Häuser in der Regel nur einen kleinen Teil aller Hausverkäufe desselben Jahres ausmachen. (Bruno 2017)
[6 ] Consob erklärt das Konzept folgendermaßen: “Nehmen wir an, Sie haben 100 EUR zur Verfügung, um in ein Wertpapier zu investieren. Gehen wir davon aus, dass der erwartete Gewinn oder Verlust 30 % beträgt: Wenn es gut läuft, haben wir 130 EUR, wenn nicht, haben wir 70 EUR. Dies ist eine einfache Spekulation, bei der wir auf ein bestimmtes Ereignis wetten. Wenn wir beschließen, ein höheres Risiko einzugehen, indem wir zusätzlich zu unseren 100 € weitere 900 € investieren, die wir uns geliehen haben, erhält die Investition eine andere Struktur, da wir eine Hebelwirkung von 10 zu 1 einsetzen (wir investieren 1000 € mit einem Anfangskapital von nur 100 €). Wenn die Dinge gut laufen und die Aktie um 30 % steigt, erhalten wir 1.300 €, geben die geliehenen 900 € zurück und machen einen Gewinn von 300 € bei einem Anfangskapital von 100 €. Wir machen also einen Gewinn von 300 % mit einer Aktie, die an sich eine Rendite von 30 % abwirft. Ich danke Sergio Bruno für den Hinweis auf diese Referenz.
[7 ] Für den Wirtschaftswissenschaftler aus Cambridge ist diese Umgehung jedoch ein notwendiger Weg. In Anbetracht der in der Wirtschaft vorhandenen Produktionskapazitäten würde die Bevorzugung von Liquidität, die die Gesamtnachfrage verringert, ex post zu einem Überschuss der Ersparnisse gegenüber den produktiven Investitionen führen, was mit dem keynesianischen Gleichgewicht der kurzen Frist, dem logischen Rahmen, in dem sich seine Theorie bewegt, unvereinbar ist.
[8 ] Wir stellen fest, dass in der Theorie das Schatzamt nicht genau mit der Liquiditätspräferenz übereinstimmt. Während sich ersteres auf die Praxis bezieht, Geld oder andere liquide Mittel zu akkumulieren und zu halten, ohne die unmittelbare Absicht, sie auszugeben oder zu investieren, ist die von Keynes eingeführte Liquiditätspräferenz ein breiteres Konzept, das eine Risikomanagementstrategie und eine Neigung zur finanziellen Sicherheit widerspiegelt. Unter dem für unsere Diskussion relevanten Gesichtspunkt macht es jedenfalls keinen Unterschied, ob das Geld von einer Einzelperson unter der Matratze aufbewahrt wird oder zu Bankeinlagen führt, sondern die implizite Tatsache, dass ihr Fluss nicht vollständig in die Finanzierung von realen Investitionen fließt.
[9 ] Die von Ben Bernanke im Jahr 2005 formulierte Hypothese der Sparschwemme besagt, dass einige Volkswirtschaften, insbesondere Schwellenländer wie China, infolge eines hohen Leistungsbilanzüberschusses gegenüber den Vereinigten Staaten einen Überschuss an Ersparnissen im Verhältnis zu ihren inländischen Investitionsmöglichkeiten angehäuft haben. Dieser Ersparnisüberschuss wurde auf den Finanzmärkten der fortgeschrittenen Volkswirtschaften angelegt, wodurch die langfristigen Zinssätze sanken und das Wachstum von Finanzanlagen und Spekulationsblasen angeheizt wurde. Dieser Kapitalzufluss trug zu globalen Leistungsbilanzungleichgewichten bei und führte zu einer zunehmenden Divergenz zwischen Finanz- und Realvermögen, was letztlich zu einer erhöhten wirtschaftlichen Anfälligkeit führte.
[10] Bruno (2024) stellt fest, dass Tobin in seiner Rede anlässlich der Verleihung des Nobelpreises im Jahr 1983 die Tatsache, dass der Aufbau liquider Reserven eine Voraussetzung für den Kauf von zusätzlichem, bereits vorhandenem Vermögen ist, nach den Grundsätzen der Portfoliodifferenzierung gut erfasst hat. In seinem Modell von 1981 betrachtet Tobin jedoch Anleihen und Geld als repräsentativ für das gesamte “Papiervermögen”. Dies hindert ihn daran, so Bruno, zu sehen, wie sich die Liquidität im Laufe der Zeit in eine Nachfrage nach Wertpapieren, Aktien, Immobilien usw. verwandelt, die naturgemäß je nach der monetären Nachfrage nach ihnen unterschiedliche Werte und Renditen haben.
[11 ] Mietverträge beinhalten in der Regel eine Wartung, die sicherstellt, dass die Anlagen in optimalem Zustand gehalten werden. Dies verringert unvorhergesehene Kosten für das Unternehmen und gewährleistet, dass die Maschinen stets produktiv sind. Insgesamt wird dadurch das Phänomen der Zerstörung von Maschinen aufgrund einer geringen Auslastung radikal eingeschränkt.
[12 ] Trotz aller Unvollkommenheiten ermöglicht die gemeinsame Betrachtung von ROA (Return on Assets), ROAA (Return on Operating Assets) und ROIC (Return on Invested Capital) eine hinreichend genaue Bewertung der Gewinnströme im Verhältnis zum Produktionspotenzial der Unternehmen. In Bezug auf die Vereinigten Staaten zeigen alle drei Kennzahlen ähnliche Trends, die durch einen deutlichen Rückgang in den letzten 47 Jahren gekennzeichnet sind. Auf jeden Fall ist es erst nach den Veränderungen in der Technologie und im Kreditwesen (mehr oder weniger seit den 1990er Jahren) möglich, die physische Zerstörung von nicht ausgelasteten Produktionsmitteln zu vermeiden und die empirisch festgestellten Überkapazitäten/Kapitalüberschüsse auf aggregierter Ebene zu chronifizieren.
[13 ] Von 2009 bis 2017 haben nach Berechnungen von Artemis Asset Management allein US-Unternehmen eigene Aktien im Wert von insgesamt 3,8 Billionen US-Dollar an der Börse zurückgekauft. Im Jahr 2019 beliefen sich die Rückkäufe von US-Unternehmen insgesamt auf mehr als 800 Mrd. USD. Im Jahr 2021 entfielen 68 % aller Rückkäufe im S&P 500 auf die 50 größten Rückkäufer, die auch 34 % der Einnahmen und 45 % der Gewinne des S&P 500 erwirtschafteten und 28 % der Dividenden zahlten. Im Jahr 2022 erreichten die Aktienrückkäufe des S&P 500 einen neuen Rekord von 923 Mrd. USD, bevor sie in der ersten Hälfte des Jahres 2023 aufgrund steigender Zinsen zurückgehen (Lazonik 2023). Die Analysten der Deutschen Bank schätzen jedenfalls, dass Buback-Transaktionen auf dem US-Markt im Jahr 2024 einen Rekordwert von 1 Billion USD erreichen könnten; ein ähnlicher Aufwärtstrend wird für andere westliche Länder einschließlich Italien erwartet.
[14 ] In den Vereinigten Staaten zahlten börsennotierte Unternehmen bis Juli 2019 keine Steuern darauf, so dass der Rückkauf für die Aktionäre wesentlich günstiger war als die Zahlung von Dividenden, die als Kapitalerträge (mit einem Satz von bis zu 35 %) besteuert werden. Später erhöhte die Regierung Biden die Steuer auf 4 %, und zwar durch den Inflation Reduction Act (IRA), ein im Jahr 2022 verabschiedetes Gesetz. Wie in der vorangegangenen Anmerkung dargestellt, wenden US-Unternehmen diese Praxis jedoch weiterhin in erheblichem Umfang an.
[15 ] Vanguard, BlackRock und State Street Global Advisor sind die drei größten Investmentfonds der Welt, die fast 90 % der Unternehmen kontrollieren, in die die meisten Aktienhändler investieren. Der S&P 500 umfasst unter anderem solche “Old Economy“-Giganten wie: ExxonMobil, General Electric, Coca-Cola, Johnson & Johnson, J.P. Morgan; und alle neuen Giganten des digitalen Zeitalters: Alphabet-Google, Amazon, Facebook, Microsoft und Apple. Die Manager der drei Biggies halten etwa 5 % der Aktien aller im genannten Index enthaltenen Unternehmen, verfügen aber über 25 % der Stimmen in den Vorstandssitzungen der betreffenden Unternehmen. Dies ermöglicht es ihnen, in allen großen US-Unternehmen dominierende Aktionäre zu sein, insbesondere in solchen mit breitem Aktienbesitz und ohne einen Mehrheitsaktionär (siehe Bebchuk und Scott 2019). Darüber hinaus können sie aufgrund ihrer großen Verfügbarkeit an liquiden Mitteln – allein Vanguard und BlackRock verwalten ein Vermögen im Wert von einem Fünftel des gesamten Welt-BIP (siehe Volpi 2024) – die von ihnen kontrollierten Unternehmen mit enormen Mitteln versorgen, um jede Art von Finanztransaktion durchzuführen.
[16 ] Die Pensionsfonds in Italien wurden 1993 mit dem Gesetz Nr. 124 zur Reform des Sozialversicherungssystems offiziell eingerichtet und haben in der Folge mehrere Reformen durchlaufen, um ihre Effizienz zu verbessern und die Beteiligung zu fördern. Heute verfügen die italienischen Pensionsfonds über 170 Milliarden Euro und die versicherungstechnischen Rückstellungen über 900. Der größte Teil dieser gigantischen Summen fließt in Finanzinstrumente, die in den Vereinigten Staaten im Namen eines geringeren Risikos und einer höheren Rendite hergestellt werden. Das bedeutet, dass Giganten wie Vanguard, Black Rock, State Street und einige andere Finanzriesen die weltweiten Ersparnisse, einschließlich der italienischen Ersparnisse, anziehen und in Zukunft noch mehr anziehen werden.